Olivier de Berranger

MACROSCOPE : l'édition du 25 Janvier

Le thème de la semaine : Etats-Unis : une perspective positive

Avec l’investiture de Joe Biden ce 20 janvier 2021, les Etats-Unis ont pris un virage à 180 degrés sous l’angle Environnemental, Social et de Gouvernance (ESG).

S’il fallait évaluer la mandature Trump au niveau ESG, nul doute que la note serait très négative. D’un point de vue environnemental, on pourrait citer par exemple le retrait de l’Accord de Paris sur le climat ou la mise en place de projets d’infrastructures énergétiques controversés. Et si l’on s’attachait à analyser le bilan carbone personnel de Donald Trump, il serait a priori calamiteux, lesté de ses trajets aériens hebdomadaires entre Washington et son club de golf de Mar-A-Lago en Floride. Au niveau social, aussi, le bilan de l’administration sortante n’est guère reluisant puisqu’elle aura vu les inégalités de revenus se creuser entre les minorités ethniques : les blancs, catégorie la plus aisée, ont ainsi vu leurs revenus croître de 13,3% entre 2017 et 2019, tandis que les Afro-Américains ont connu une augmentation de 11% alors qu’ils sont les moins favorisés. Si on ne connaît pas encore les données de 2020, on peut facilement imaginer que cet écart s’est de nouveau creusé à l’aune de la crise sanitaire qui a particulièrement touché les minorités les plus fragiles économiquement. Enfin au niveau gouvernance, l’inventaire des controverses et du turnover au sein du gouvernement n’est pas loin de donner le tournis.

Mais une petite révolution est déjà à l’œuvre.

Symboliquement d’abord, avec l’arrivée de Joe Biden – Amtrak Joe, « l’homme du train » – aux plus hautes fonctions. Il a pour habitude de relier Washington à son domicile de Wilmington dans le Delaware par voie ferroviaire depuis 1976. La question environnementale est d’ailleurs au cœur de son programme et les premières mesures prises sont radicales : retour dans l’Accord de Paris, abandon du projet controversé d’oléoduc Keystone XL. Sur le volet social, la posture de rassembleur de Joe Biden se traduit déjà par une inclusion inédite des minorités ainsi que par une parité grandissante au sein du gouvernement. Son approche sanitaire de la pandémie semble également bien plus préventive et protectrice que celle de son prédécesseur. Enfin côté gouvernance, finie la diplomatie à coup de tweets ravageurs. L’exercice du pouvoir semble bel et bien avoir retrouvé un semblant de normalité dans un cadre institutionnel clair. Sur un plan extra-financier, Joe met Donald K.O.

Au-delà de ces questions extra-financières, le bilan boursier est plus nuancé. Lorsque Joe Biden était Vice-Président d’Obama de 2009 à 2017, le S&P 500 a progressé de +16,3 % en moyenne annuelle. Pendant la présidence Trump, la performance boursière est précisément identique d’un point de vue comptable, avec une performance annualisée de +16,3%. Match nul donc de ce point de vue-là. Sur le front économique, l’approche des deux présidents semble aussi les opposer. Evidemment, ils ont tous deux pour objectif d’atteindre le plein emploi et une croissance soutenue.​​​​​ Mais les moyens d’y parvenir sont très différents. Trump a mené de front une politique dictée par son slogan « America First », axée sur la relocalisation, l’agressivité commerciale et la dérégulation. Son successeur a un positionnement qui pourrait se résumer par « Americans First ». Seules deux lettres diffèrent, mais la mise en œuvre diverge nettement. Joe Biden devrait mener une politique de relance keynésienne, basée sur une relance budgétaire forte afin de réduire des inégalités et de lutter contre le réchauffement climatique. Amtrack Joe saura-t-il remettre les Etats-Unis sur les rails de la croissance sans compromettre l’avenir des génération futures ? Rendez-vous en 2025 pour faire l’inventaire.

Télex

 Statu quoAprès s’être réunis cette semaine, les gouverneurs de la Banque Centrale Européenne (BCE) ont décidé de ne pas faire évoluer leur politique monétaire. Elle reste très accommodante. A part la possibilité de moduler les rachats d’actifs en fonction des conditions de financement global, rien ne change dans le discours de la BCE. Il faut dire qu’avec des taux souverains pour la plupart proches de leur plus bas historique et des spreads de crédit autour de leurs niveaux pré-crise, la posture de la BCE n’a pas de raison d’évoluer à court terme.

 Activité économique. En janvier, l’activité économique a nettement accéléré et surpris les attentes à la hausse aux Etats-Unis, tant dans le secteur des services que dans l’industrie. En revanche, en zone euro, le constat est bien moins favorable puisqu’aussi bien l’indicateur des services que celui de l’industrie baissent en janvier à partir de niveaux plus faibles qu’aux Etats-Unis. Cette divergence s’explique en partie par les mesures de restrictions sanitaire, bien plus strictes en Europe qu’aux Etats-Unis.

Le picking de la semaine

CHR. HANSEN. Confiance sur les perspectives long terme, prudence en 2021.

L’actu. Le fabricant danois d’ingrédients alimentaires a publié une excellente croissance organique au quatrième trimestre 2020 et une marge d’EBIT inférieure aux attentes. Le groupe maintient ses objectifs 2021.

Notre analyse. La croissance organique ressort à +10% au quatrième trimestre 2020, au-dessus des attentes du consensus qui prévoyait +8%. L’activité est soutenue par l’Amérique latine à +40% – soit 13% du chiffre d’affaires du groupe – qui affiche une performance exceptionnelle grâce à une hausse des volumes et du niveau des prix. Viennent ensuite l’Amérique du Nord, à +9% – soit 32% du chiffre d’affaires -,  l’Europe, le Moyen-Orient et l’Afrique à +7% – soit 37% du chiffre d’affaires – et la zone Asie-Pacifique à -4% – soit 18% du chiffre d’affaires. L’Asie-Pacifique continue d’être sous pression en raison de la faiblesse du marché des probiotiques et des laitages en Chine. La rentabilité du groupe déçoit légèrement les attentes avec une marge d’EBIT de 21,1% contre 24,3% attendus – et la génération de trésorerie ressort quant à elle négative de 6,9 millions d’euros, en raison de coûts supplémentaires ponctuels. Sur le plan des acquisitions récentes, les intégrations sont en bonne voie mais des contraintes temporaires de capacité au sein de la division Human Milk Oligosaccharide décalent une partie de la guidance annuelle 2021 et 2022.

En conclusion. Les multiples de valorisation sont élevés à 27 fois l’EV/EBITDA et 43 fois le P/E. D’un point de vue opérationnel, si le management précise que l’année 2021 reste incertaine, le ton reste confiant sur les perspectives de long terme.

 

Auteurs : Olivier de Berranger, CIO ; Clément Inbona, Gérant.

Article achevé de rédiger le 22/01/2021.
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