Didier Le Menestrel

Seizoensvolatiliteit

Mark Twain(1) is niet alleen beroemd door zijn avonturenromans. Ook beurshandelaren kennen zijn bekende uitspraak: ”Oktober is een zeer gevaarlijke maand om op de beurs te speculeren. Maar er zijn er nog meer: juli, januari, september, april, november, mei, maart, juni, december, augustus en februari.”

Deze humoristische visie heeft vast en zeker bijgedragen aan de slechte reputatie op de beurs van deze door beleggers zo gevreesde herfstmaand. Maar in tegenstelling tot wat men vaak hoort, blijkt oktober eerder een positieve beursmaand te zijn: over de laatste 40 jaar steeg de Standard and Poor’s 500 (de belangrijkste index van de Amerikaanse markt) in deze maand met gemiddeld 1,0%.

Het eindresultaat ziet er aardig uit, maar voor de rest blijft oktober van dag tot dag een maand die we op zijn minst volatiel kunnen noemen. Naast de zwarte oktobermaanden van 1987 en 2008, toen de S&P 500 respectievelijk 21,8% en 16,9% verloor (de slechtste maandprestaties in 40 jaar), herinneren we ons ook de meer recente opvering van maar liefst 10,8% in oktober 2011. Bovendien was de beste beursmaand in diezelfde periode van 40 jaar nog altijd oktober 1974, met een stijging van 16,3%… Oktober is geen slechte beursmaand; het is alleen een maand van zeer hoge volatiliteit.

Oktober 2014 heeft met een stijging van de S&P 500 van 2,3% geen geschiedenis geschreven. Toch was oktober voor de Europese belegger zeker geen gewone maand. Het oude continent kent een andere beursgeschiedenis. De Stoxx Europe 600 (Europese beursindex die vergelijkbaar is met de Amerikaanse S&P) is de afgelopen maand met 1,8% gedaald en slaagt er niet in om het hoogterecord van dit jaar te breken, in tegenstelling tot zijn tegenhanger in de VS.

Maar oktober 2014 bevestigde vooral het principe van seizoensvolatiliteit. Deze volatiliteit werd veroorzaakt door een plotselinge omslag in het verwachtingspatroon van de beleggers t.a.v. de planning van de renteverhogingen in de Verenigde Staten. De in eerste instantie voor de lente van 2015 geplande renteverhoging lijkt op de lange baan te zijn geschoven door de zwakke mondiale groei en het wereldwijd lage inflatieniveau. De radicale wijziging in het verwachtingspatroon van de marktdeelnemers had ingrijpende gevolgen voor de koersen.

De situatie werd verergerd door de nieuwe financiële regelgeving om het balansrisico van commerciële banken te verlagen; hierdoor konden ze de markten niet real-time van prijzen en liquiditeiten voorzien. Het feit dat de banken niet meer hun historische rol van ”marktmaker” konden vervullen en niet in staat waren om de beleggers van liquiditeiten te voorzien, had onverwachte en spectaculaire gevolgen: op 15 oktober daalde het rendement op Amerikaanse T-notes met een looptijd van 10 jaar bij een niet eerder voorgekomen volatiliteit (-40 bp / -16,4%), en werd de maand op vrijwel hetzelfde niveau afgesloten. In Europa steeg het rendement op Italiaanse staatsobligaties met dezelfde looptijd in twee dagen met bijna 50 bp (+20%)!

Naar aanleiding van het grillige verloop van de markten in oktober bevestigde Jean Laurent Bonnafé (Algemeen directeur van BNP PARIBAS) (2) dat ”door de nieuwe regelgeving de banken minder leningen in hun balans kunnen opnemen”. De ROYAL BANK OF SCOTLAND (3) schat volgens haar indicator dat de liquiditeit van de kredietmarkt, dat wil zeggen de mogelijkheid om transacties met bedrijfsobligaties uit te voeren, sinds de crisis van 2008 met 70% is gedaald.

De enorme schokken op de financiële markten van de afgelopen maand kunnen grotendeels worden toegeschreven aan dit liquiditeitsgebrek, dat zich voordeed op een moment dat directe bedrijfsfinanciering van grote ondernemingen de overhand kreeg.

In ons universum van lage rente moeten we dit soort ongecontroleerde uitschieters accepteren. Enerzijds ontstaan hierdoor mogelijkheden om tegen gunstige voorwaarden risicovolle activa te kopen. Maar anderzijds vergt een dergelijke situatie veel mentale kracht om bij een gelijkblijvend rendement een hogere volatiliteit te accepteren.

Didier Le Menestrel

(1) Amerikaans schrijver (1835-1910)
(2) BFM Radio 31/10/14
(3) RBS The credit liquidity trap 23/07/14